ESTRUCTURA DE CAPITAL

ESTRUCTURA DE CAPITAL

Concepto de la estructura de capital

Una empresa se puede financiarse con dinero propio (capital) o con dinero prestado (pasivos). La proporción entre una y otra cantidad es lo que se conoce como estructura de capital.
En otras palabras, la estructura de capital, es la mezcla específica de deuda a largo plazo y de capital que la compañía usa para financiar sus operaciones. El administrador financiero tiene dos puntos de interés en esta área. Primero: ¿qué cantidad de fondos deberá solicitar la empresa en préstamo?, es decir, ¿qué mezcla de deuda y capital contable será mejor? La mezcla elegida afectará tanto el riesgo como el valor de la empresa.
Segundo: ¿cuáles serán las fuentes de fondos menos costosas para la empresa?


Para calcular la estructura de capital de una empresa basta con estimar el porcentaje que el capital accionario y las deudas representan del valor de la empresa. Es decir que si en el balance general de la empresa figura por ejemplo $us.40,000 de deuda y $us 60,000 de capital, se puede decir que la empresa está estructurada por deuda con el 40% (40,000/100,000) y el 60% por capital, que resulta de dividir 60,000 entre 100,000 que es el total deuda y capital de la empresa.

Existen cuatro factores fundamentales que influyen sobre las decisiones de estructura de capital:

Riesgo financiero del capital de la empresa, a medida que la entidad dependa de financiamiento por medio de deuda, el rendimiento requerido del capital accionario aumentará, debido a que el financiamiento por medio de deuda, incrementa el riesgo que corren los accionistas.
Posición fiscal de la empresa, el interés es deducible, lo cual disminuye el costo efectivo de las deudas. Si tiene una tasa fiscal baja la deuda no será ventajosa.
Flexibilidad financiera o la capacidad de obtener capital en términos razonables.
Actitudes conservadoras o agresivas de la administración.

Teorías de la estructura de capital óptima

La estructura de capital óptima es aquella que produce un equilibrio entre el riesgo financiero de la empresa y el rendimiento de modo tal que se maximice el valor de la empresa.

El valor de la empresa se ve maximizado cuando el costo de capital es minimizado, ya que el mismo es utilizado habitualmente como la tasa de descuento apropiada para los flujos de efectivo generados por la empresa.

Existen diferentes definiciones sobre la combinación óptima de estos fondos, ya sean a corto o largo plazo. Weston y Brigham definen: “La óptima estructura de capital es la que logra un equilibrio entre el riesgo y el rendimiento y por tanto maximiza el precio de la acción”.

Como consecuencia de la búsqueda de una estructura de capital óptima, en los años 50 aparecen dos corrientes teóricas diferenciadas. Aquellos autores defensores de la existencia de una estructura de capital óptima en la empresa y por contra también aparecen una serie de autores que afirman que ésta no existe.

A continuación se exponen los principales criterios que sustentan las diferentes teorías sobre estructura de capital.

Teoría del Resultado Neto (RN)

Los defensores de esta posición consideran que existe una estructura de capital óptima, que se consigue con un mayor grado de endeudamiento, para ellos la empresa es capaz de incrementar su valor total y tener un costo promedio ponderado de capital más bajo conforme aumenta el grado de endeudamiento de la empresa.

Estos autores consideran que la estructura financiera de la empresa alcanza el óptimo cuando está formada toda ella por deuda.

La conclusión, apuntada anteriormente, es que cuanto más se endeude la empresa, mayor será su valor de mercado, o, equivalentemente, menor será su costo de capital. Según esto, la estructura de capital óptima será aquella formada en su totalidad por deudas, lo cual conduce a una situación irreal. Esta posición es, por tanto, más teórica o académica, que práctica.

La Teoría del Resultado de Explotación de la Empresa (RE)

El supuesto fundamental de esta teoría, es que el costo promedio ponderado de capital permanece constante para cualquier grado de endeudamiento ya que un aumento de la deuda se verá compensado con un incremento del costo del capital propio, ya que los accionistas exigirán una remuneración mayor, en consecuencia el costo promedio ponderado de capital y el costo de la deuda permanecerán constantes para cualquier nivel de endeudamiento, por lo tanto estos autores consideran que no existe una estructura de capital óptima.

Independientemente de cómo esté financiada la empresa el valor permanece constante. Este no depende de cómo se financia. Sólo va a depender de la capacidad que tengan los activos de generar renta.

La Teoría Tradicional

La teoría tradicional propone la existencia de una determinada combinación entre recursos propios y ajenos que define la estructura de capital óptima. Esta teoría, puede considerarse como una postura intermedia entre las posiciones extremas antes expuestas.

Consideran los defensores de esta teoría, que el costo de la deuda es inferior a la tasa de rentabilidad exigida por los accionistas, ya que los acreedores de deudas de la empresa arriesgan menos. Por lo tanto el costo ponderado de capital decrece hasta cierto punto a partir del cual comienza a aumentar.

Consecuentemente estos autores defienden la existencia de una estructura de capital óptima para un nivel determinado de endeudamiento en el cual el costo ponderado de capital se hace mínimo y por tanto se maximiza el valor de la empresa.

La Teoría de Modigliani y Miller sobre la Estructura de Capital

Los planteamientos anteriores sirvieron a Franco Modigliani y Merton Miller, para su teoría sobre la estructura de capital en 1958, los cuales realizaron un estudio sobre la incidencia de la estructura de capital sobre el valor de la empresa. La tesis inicial estaba sustentada en un conjunto de supuestos pocos realistas (como no hay impuestos, la quiebra no tiene costos, las utilidades operativas no se ven afectadas por el uso del endeudamiento), que implicó la reacción de los detractores, fundamentando la inconsistencia de los criterios. En correspondencia con lo anterior, Modigliani y Miller realizaron adecuaciones a su posición inicial, quedando su teoría presentada mediante dos proposiciones sin impuestos y con impuestos.
-Proposición I de Modigliani y Miller (M&M)(sin impuestos):

Estos autores consideran que bajo determinadas hipótesis el valor de la empresa y el costo promedio ponderado de capital son independientes de la estructura financiera de la empresa.

-Proposición II de Modigliani y Miller (M&M)(sin impuestos):

La proposición II de M&M, plantea que la rentabilidad esperada de las acciones ordinarias de una empresa endeudada crece proporcionalmente a su grado de endeudamiento.

El hecho de que el costo de la deuda sea más bajo que el del capital accionario, se ve compensado exactamente por el costo en el incremento del capital accionario proveniente de la solicitud de fondos en préstamo. En otras palabras el cambio en los pesos de la estructura de capital tiene una compensación exacta con el cambio en el costo del capital accionario y, por lo tanto, el costo promedio ponderado de capital sigue siendo el mismo.


En 1963 la proposición de M&M fue corregida por estos, señalando ahora su teoría con impuestos:

-La proposición I y II indica que debido a la deducibilidad fiscal de los intereses sobre las deudas, el valor de una empresa aumentará continuamente a medida que usen más deudas y por lo tanto su valor se verá maximizado al financiarse casi totalmente con deudas. Y donde se concluye que si no existen impuestos la deuda la empresa no agrega valor para la empresa.

Lo descrito anteriormente se puede observar en la siguiente tabla 3.1 que resume las proposiciones de Modigliani y Miller para su comprensión.

Estructura de capital óptima

La estructura óptima de capital es aquella que maximiza el precio de las acciones y esto suele exigir una razón de deuda más baja que maximiza las utilidades por acción esperadas.
Resulta que la estructura que maximiza el precio es también la que reduce al mínimo el costo promedio ponderado de capital(CPPC). Como es más fácil predecir cómo un cambio de la estructura afectará al CPPC que al precio de las acciones, muchos compañías utilizan los cambios predichos del CPPC para guiar sus acciones referentes a las estructura de capital.
Recordemos la fórmula estudiada en el tema dos de ésta guía didáctica, que era la del costo promedio ponderado de capital (CPPC) cuando no se tenía acciones preferentes era la siguiente:
CPPC = Wd*Kd(1-T) + Wc*Ka
Esto es sería igual a la siguiente expresión:
CPPC = (A/P)*Kd(1-T) + (C/A)*Ka
En esta expresión, A/P es igual Activo sobre Capital y C/A es Capital sobre activo, y son las que representan las razones de pasivo y ca pital y dan un total de 1.0


Apalancamiento

Como dijimos al comienzo de este tema, es importante que leas previamente el anexo 2 del libro de Lawrence J.Gitman “Fundamentos de Administración financiera porque encontrarás en forma más amplia los conceptos que veremos sobre el apalancamiento.


El apalancamiento es la capacidad que tiene la empresa de emplear activos o fondos de costos fijos con el objeto de maximizar las utilidades de los accionistas.

Los incrementos en el apalancamiento trae como resultado un aumento en el rendimiento y riesgo, en tanto las disminuciones del apalancamiento provocan una disminución del rendimiento y del riesgo.

Existen tres tipos de apalancamiento:

1.- Apalancamiento operativo: Es la relación que existe entre los ingresos por venta de la empresa y las utilidades o ganancias antes de intereses e impuestos (UAII).

2.- Apalancamiento financiero: Es la relación que existe entre las utilidades o ganancias antes de intereses e impuestos (UAII) y la ganancia disponible para accionistas comunes o ganancias por acción (UPA).

3.- Apalancamiento Total: Es el efecto combinado de los dos apalancamientos anteriores.


Apalancamiento operativo

En opinión del autor Gitman (1997) el apalancamiento operativo es la capacidad que tiene la empresa de emplear los costos de operación fijos para aumentar al máximo los efectos de los cambios en las ventas sobre utilidades antes de intereses e impuestos (UAII).

Una forma de análisis del apalancamiento operativo o leverage operativo) es el grado de apalancamiento operacional (GAO), que se define como el cambio en porcentaje de la utilidad operacional, el cual se presenta como resultado de un cambio porcentual de las unidades vendidas.

Apalancamiento financiero

El apalancamiento financiero(o leverage financiero) es el resultado de la presencia de cargos financieros fijos en el flujo de ingresos de una empresa. Los dos gastos financieros fijos, que normalmente se encuentran en el Estado de Resultados de una empresa son:
- Intereses por deuda a largo plazo
- Dividendos sobre acciones preferentes.

El apalancamiento refleja la cantidad de deuda que forma parte de la estructura de capital de una empresa.
El apalancamiento financiero (GAF) según Gitman es un resultante de la presencia de costos financieros fijos dentro del serie de ingresos de la empresa y se puede definirse también como la capacidad de la empresa para emplear los cargos financieros fijos con el fin de aumentar al máximo los efectos de los cambios en las utilidades antes de intereses e impuestos sobre las utilidades (o rentabilidad) por acción (UPA).